民生證券建議，對于投資者來說，可以關注局部的公司治理機制改革。 東方IC 資料
國企改革的頂層設計——《關于深化國有企業改革的指導意見》（以下簡稱《指導意見》）已于9月13日正式公布。
從2013年中共十八屆三中全會開始，國企改革進入了以完善為主的第四階段。有觀點認為，這一輪改革與其叫國企改革，不如叫國資改革。因為本輪改革的核心不僅包括國企內部的改革，對國有資產管理體制也有新動作。
從總體結構來看，《指導意見》共有8章30條。其中，第二章到第六章的20條內容涉及本次改革的重點和關鍵。
依次分析，第二章國企分類監管是這次改革的基礎，第三章完善現代企業制度是改革的方向，第四章完善國有資產管理體制是改革的體制保障，第五章發展混合所有制經濟是改革的重要途徑，第六章強化監督防止國有資產流失則是改革的重要保證。
如果仔細對這6章20條的內容進行解讀，可以發現其中蘊含五大突破點，以及一個弱化點。
一、國企分類監管體系。明確企業分類是國企改革的基礎，因為只有在明晰企業所屬類別后，才能確定改革邊界與所適用改革方案。
上海天強管理咨詢有限公司總經理祝波善接受澎湃新聞采訪時表示，他認為《指導意見》的最大亮點在于分類管理，從中央角度講，總體將國企劃分為兩大類：公益類企業和商業類企業，商業類企業又可根據主營業務所屬領域細分為商業競爭類和特定功能類。
更值得一提的是，還“按照誰出資誰分類的原則”，將分類權力下放到地方。目前已有22個省市出臺了國企改革方案，其中有19個省市明確了國企分類方法，這一原則相當于給已經出臺方案的地方政府“背書”，同時給予地方下一步改革更大的自主權，各地可以根據實際情況確定企業分類，更有助于推動改革。
二、國資委以“管資本”為主。這是對現行國有資產管理體制的完善。現行國資管理體制由國資委主導，包括“管資產、管人、管事”，國資委身兼“裁判員”與“教練員”雙重身份。
國企改革專家均稱，“以管資本為主改革國資監管體制是本輪國企改革真正的重頭戲，對于資本市場和實體經濟的影響都是極大的。”
民生證券稱，這意味著國有資產管理體制改革不是簡單的修修補補，而是要完成從“管人管事管資產”到“管資本為主”的轉變。未來國有資產管理體制改革方向是參照國內的“匯金模式”與國外的“淡馬錫”模式，形成獨立的裁判員和教練員，推動政府職能向“以管資本為主”轉變，從而建立起《指導意見》所提及的國資委-國有資本運營和投資公司-經營性國企的三層管理體制。
不過，祝波善認為，《指導意見》目前透露的信息還很難看出各級國資部門會進行大幅調整，國資管理部門的未來之路仍大量留白。
三、集團公司整體改制。《指導意見》第一次提出了集團公司的整體改制。在第三章第七條中提到，加大集團層面公司改革力度，積極引入各類投資者實現股權多元化，大力推動國有企業改制上市，創造條件實現公司整體上市。
民生證券分析，之前國企兩層體制的弊端在于，央企優質資產上市之后，不良資產、歷史包袱留在了集團公司，集團公司甚至還承擔了大量退休員工的養老問題。在巨大的支出壓力下，集團公司會以各種方式侵蝕股份公司（上市公司）利潤。但按照當前的國企改革思路，下一步將組建國有資本運營公司，取代現有的集團公司，成為股份公司的股東。國有資本運營公司將成為多元化的資本運營平臺（類似于淡馬錫的資本運作模式），不再干預股份公司的“人”和“事”。
那么，集團公司此后何去何從？
國務院發展研究中心企業研究所副所長張文魁稱，他關注到《指導意見》明確股權改革要延伸到集團公司，要加大集團層面的改革力度，這超出了他的預期。
四、完善國企現代企業制度。如果國資管理體制的根子不改，國企內部的治理改革就注定是戴著鐐銬起舞，將國企打造成獨立市場主體，是《指導意見》通篇都在體現的改革取向。
《指導意見》所提到的具體措施主要是，一是依法落實企業自主權。將依法應由企業自主決策的事項歸位于企業；切實落實和維護董事會依法行使重大決策、選人用人、薪酬分配等權利，保障經理層經營自主權，法無授權任何部門和機構不得干預。
二是推進公司制股份制改革，積極引入各類投資者，實現股權多元化，大力推動國有企業改制上市；以推進董事會建設為重點，健全公司法人治理結構；建立企業領導人員分類分層管理制度，推行職業經理人制度，合理增加市場化選聘比例；支持企業依法自主決定內部分配，實行與社會主義市場經濟相適應的企業薪酬分配制度等。
《財新網》的報道提及，此次《指導意見》的亮點是第一次提出集團公司整體改制和董事會落實一人一票表決制度。
民生證券建議，對于投資者來說，可以關注局部的公司治理機制改革。一是管理機制市場化，解決國企董事會形同虛設的問題；二是人員選聘市場化。高管聘用根據企業不同的分類和層級實行選任制、委任制、聘用制等不同選拔機制，員工選聘公開市場化。三是激勵機制市場化。改革薪酬制度提升工作積極性，在適當領域鼓勵上市公司進行股權激勵，鼓勵通過員工持股的方式發展混合所有制。
五、預計國資證券化率未來有較大提升。《指導意見》30條具體條例中并無具體條例專項指導推動國資證券化，但是有諸多條例涉及推動國資證券化，預計未來央企的改革將加速，可能將涌現央企并購重組浪潮。
一是第5條中指出對于主業處于充分競爭性行業和領域的商業類國企，積極引入其他資本實現股權多樣化，著力推動整體上市。
二是第7條推進股份制改革中指出，大力推動國有企業改制上市，創造條件實現集團公司整體上市。
三是第14條國有資本合理流動優化配置中，支持企業依法合規通過證券交易、產權交易等資本市場，以公允價格處置企業資產。
民生證券分析，對于證券化程度不同的國有企業，可采取如整體上市、借殼上市、反向收購母公司等不同模式提高證券化率。目前已有22個省市公布了國企改革方案，與《指導意見》相比地方推動國資證券化更加積極，提高國有資產證券化率成為各地國資改革的主要目標之一。目前已有12個省市公布了量化的國資證券化目標，未來5年國資證券化率均有較大提升，給市場帶來投資機會。
在做強做優做大的目標指引下，國企整合重組的重點仍在央企層面。《指導意見》專辟章節提及發展混合所有制經濟，但在推進力度與之前十八屆三中全會“積極發展”的提法相比，有所弱化，主要是強調混合所有制不等于私有化，而是為做強做優做大國有企業服務。未來將在避免國有資產流失、推動國有資產保值增值的基礎上，從戰略投資的角度引入社會資本。“在發展混合所有制方面，將堅持因地施策、因業施策、宜獨則獨、宜控則控、宜參則參，不搞拉郎配，不搞全覆蓋，不設時間表，成熟一個推進一個。”
祝波善也認為，《指導意見》在發展混合所有制經濟的章節中，以引入“非國有資本”參與國有企業改革，取代了之前社會資本等提法，這種定調顯得別有意味。
中國企業家研究院首席分析師李錦也向澎湃新聞表示，在發展混合所有制經濟的論述上，《指導意見》相當謹慎。
民生證券總體分析，本輪國企改革面臨的問題比以往更復雜，但市場也最為期待。一方面，目前國有企業政企不分、效率低下、債務高企的問題愈發突出，只有改革才能找到出路。另一方面，目前改革的頂層設計和協調能力比以往更強，后續改革的力度和廣度都值得期待。
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